Cos’è una pillola avvelenata?
“Pillola velenosa” è un termine colloquiale per indicare una strategia di difesa utilizzata dagli amministratori di una società pubblica per impedire a investitori attivisti, concorrenti o altri aspiranti acquirenti di prendere il controllo della società acquistando grandi quantità di azioni. Le pillole di veleno erano formalmente chiamate “piani per i diritti degli azionisti”.
Le pillole di veleno bloccano efficacemente l’accumulo di capitale di un’azienda. azioni in circolazione. Con questa tattica, le società promettono di distribuire azioni aggiuntive gratuite o fortemente scontate a tutti gli azionisti esistenti. Lo scopo è quello di diluire le azioni, in modo che gli estranei non possano ottenere il controllo acquistando una quantità di azioni di rilievo.
Un altro obiettivo è quello di costringere l’entità che cerca di acquisire l’azienda a negoziare con il consiglio di amministrazione della società per un prezzo di acquisto. I tribunali hanno sostenuto le poison pills come una difesa legittima da parte dei consigli di amministrazione delle società, che non sono obbligati ad accettare alcuna offerta che non ritengono essere nell’interesse a lungo termine della società.
Aspetti salienti
- La poison pill è una tattica di difesa che le società quotate in borsa utilizzano per impedire agli investitori attivisti o agli acquirenti di acquisire un numero di azioni sufficiente a prendere il controllo o di organizzare un’acquisizione senza il consenso del consiglio di amministrazione.
- Le poison pill specificano la quota massima che un azionista può accumulare e diluiscono le partecipazioni di tutti gli azionisti nel tentativo di scoraggiare gli acquirenti dall’acquisire una partecipazione di controllo.
- Dato che le pillole di veleno possono rafforzare i dirigenti e i consigli di amministrazione delle società, queste ultime devono essere in grado di dimostrare che si tratta di una risposta proporzionata a una minaccia credibile.
- Gli investitori che non riescono a convincere un’azienda ad abbandonare la pillola avvelenata hanno la possibilità di persuadere gli azionisti a sostituire il consiglio di amministrazione.
Capire le pillole avvelenate
La poison pill vanifica le “acquisizioni striscianti di controllo”, in cui l’acquirente cerca di accumulare una partecipazione di controllo o dominante in modo frammentario senza negoziare con il consiglio di amministrazione o offrire lo stesso accordo a tutti gli azionisti.
Come funziona
Per attuare una clausola di poison pill, una società decide la quota di partecipazione che una persona o un’entità può detenere. La partecipazione, in questo senso, è la proprietà di una società attraverso le azioni. Poiché molte azioni sono accompagnate da diritti di proprietà e di voto, è possibile possederne un numero sufficiente per acquisire la cosiddetta partecipazione di controllo.
Quindi, se un soggetto possiede la giusta quantità di azioni, diventa lo stakeholder con la maggiore partecipazione alla società. Se ha diritto di voto, il suo voto ha un peso maggiore rispetto a quello degli stakeholder con un numero inferiore di azioni. In questo modo, essi assumono il controllo della società con i diritti di proprietà e di voto garantiti dal possesso di azioni.
Sebbene le acquisizioni siano ancora comuni, quelle ostili non lo sono più come un tempo grazie a strumenti come le poison pills.
L’azienda che cerca di prevenire un’acquisizione crea una clausola per impedire le acquisizioni ostili stabilendo un limite di proprietà.
Ad esempio, una società che si accorge che un’entità sta accumulando troppe azioni può creare una clausola di proprietà. Questa disposizione potrebbe specificare che se una singola entità o persona acquisisce una quota della società del 15% o più, la società effettuerà un’emissione di azioni. A quel punto, tutti gli altri azionisti potranno acquistare azioni aggiuntive con un forte sconto o gratuitamente.
La parte con una quota del 15% viene esclusa dall’emissione di azioni. In questo modo si raddoppia il numero di azioni in circolazione – o ci si avvicina al raddoppio – e si dimezza la partecipazione di quella parte, evitando l’acquisizione.
Storia della pillola avvelenata
La tattica della pillola avvelenata esiste fin dagli anni ’80, quando fu ideata dallo studio legale newyorkese Wachtell, Lipton, Rosen e Katz nel contesto di un’ondata di acquisizioni ostili e di ricatto verde tentativi di raid aziendali, da allora ribattezzati investitori attivisti.
I tribunali hanno stabilito che le pillole di veleno sono una difesa legittima contro questi tentativi di aggirare le prerogative del consiglio di amministrazione di una società.
Vantaggi di una pillola avvelenata
Il consiglio di amministrazione di una società ha il dovere fiduciario di tutelare gli interessi di tutti gli azionisti, mentre un estraneo in cerca di controllo potrebbe voler o dover soddisfare solo una minoranza per ottenere il controllo effettivo attraverso un’offerta pubblica di acquisto. Una pillola avvelenata aiuta a prevenire le acquisizioni di controllo di maggioranza che non tengono conto degli interessi degli azionisti di minoranza.
Inoltre, scoraggia le offerte degli avvoltoi che cercano di trarre vantaggio da un calo temporaneo del prezzo delle azioni. Il calo del mercato all’inizio della pandemia di COVID-19 ha indotto centinaia di società statunitensi ad adottare piani per i diritti degli azionisti per questo motivo.
Le società con difese contro le pillole avvelenate tendono a ottenere premi di acquisizione più elevati rispetto a quelle che ne sono prive. Il fornitore di gas industriali Airgas, che ha utilizzato una pillola avvelenata per resistere a un’acquisizione ostile da parte della rivale Air Products and Chemicals Inc. (APD) in una storica battaglia legale, venduta quattro anni dopo ad Air Liquide per una cifra più che doppia rispetto a quella offerta da Air Products.
Svantaggi delle pillole velenose
Scoraggiando un acquirente motivato dall’acquisto di altre azioni della società, una pillola avvelenata può lasciare il prezzo delle azioni più basso di quanto sarebbe altrimenti, almeno nel breve periodo.
Le pillole avvelenate possono anche proteggere i membri del consiglio di amministrazione con prestazioni insufficienti dagli sforzi degli azionisti per sostituirli. La buona notizia a questo proposito è che la sostituzione del consiglio di amministrazione di una società in una concorso per delega può far sparire una pillola avvelenata, se il nuovo consiglio di amministrazione lo decide.
Poiché le pillole di veleno discriminano gli acquirenti attivisti e limitano la negoziazione delle azioni di una società, in genere richiedono una giustificazione e spesso sono soggette a disposizioni di scadenza.
Le società di consulenza Glass Lewis e International Shareholder Services (ISS) si sono tradizionalmente opposte alle pillole di veleno per il loro potenziale di radicamento di manager non sensibili agli azionisti. A partire dal 2022, le linee guida di ISS prevedono che le poison pills abbiano una durata non superiore a tre anni e un trigger non inferiore al 20% delle azioni in circolazione. Glass Lewis si oppone in generale alle poison pills, con eccezioni caso per caso per quelle di portata limitata e motivate da una particolare minaccia o obiettivo.
I gusti delle pillole avvelenate: Flip-In, Flip-Over e Dead-Hand
La maggior parte delle pillole di veleno si attiva con l’accumulo di una partecipazione societaria superiore a una soglia prestabilita. Si tratta dei cosiddetti piani di diritti degli azionisti “flip-in”, a differenza di quelli “flip-over”, raramente utilizzati.
Un flip-over poison pill è il caso in cui una società si lascia acquisire da un’altra società pubblica e poi permette agli azionisti di acquistare azioni dell’acquirente a prezzo scontato. Si può pensare a questo come a un’acquisizione inversa.
Una pillola di veleno a mano morta o lenta limita la capacità di un futuro consiglio di amministrazione di rimuovere tale disposizione, specificando che la pillola di veleno può essere annullata solo da una maggioranza del consiglio di amministrazione composta dagli attuali amministratori o dai successori da loro scelti. Il Delaware, lo stato in cui hanno sede i due terzi delle società Fortune 500 e le più recenti offerte pubbliche iniziali, vieta le pillole di veleno a mano morta, mentre i tribunali della Georgia e della Pennsylvania le hanno approvate.
Le pillole avvelenate spesso includono clausole di “branco di lupi” applicabili alle partecipazioni aggregate degli azionisti che agiscono di concerto senza averlo espressamente concordato. Ad esempio, i gestori di hedge fund accumulano comunemente quote separate di società per perseguire un programma attivista comune senza comunicarne l’intento.
Esempi di Poison Pill
Twitter, Inc
All’inizio di aprile 2022, Elon Musk ha minacciato il gigante dei social media Twitter di un’acquisizione ostile, rivelando di aver acquistato il 9% delle azioni della società. A metà aprile del 2022, Twitter ha adottato una clausola di poison pill per impedire l’acquisizione. Ha utilizzato il 15% come soglia di proprietà, impedendo a chiunque di rilevare l’azienda senza contrattare un valore equo. Alla fine di aprile, l’azienda ha accettato un’acquisizione da parte di Elon Musk.
Musk ha acquistato la società nell’ottobre 2022 per 44 miliardi di dollari.
Papa John’s
Nel luglio 2018, il consiglio di amministrazione della catena di ristoranti Papa John’s (PZZA) ha votato l’adozione di una pillola avvelenata per impedire al fondatore estromesso John Schnatter di ottenere il controllo della società. Schnatter, che possedeva il 30% delle azioni della società, era il maggiore azionista di Papa John’s.
Per scoraggiare un tentativo di acquisizione da parte di Schnatter, il consiglio di amministrazione adottò una clausola di salvaguardia che scadeva dopo un anno e che avrebbe permesso alla società di vendere le azioni agli azionisti alla metà del loro prezzo di mercato se Schnatter e i suoi affiliati avessero aumentato la loro partecipazione al 31%, o se chiunque altro avesse raggiunto una quota del 15%. Come per tutte le pillole di veleno, coloro che attivano la disposizione non potranno acquistare azioni alle stesse condizioni scontate, diluendo di fatto la loro partecipazione.
Nell’annunciare l’adozione della poison pill, la società ha dichiarato,
“L’adozione del Piano dei Diritti ha lo scopo di consentire a tutti gli azionisti di Papa John’s di realizzare il pieno valore potenziale del loro investimento nella società e di proteggere gli interessi della società e dei suoi azionisti riducendo la probabilità che qualsiasi persona o gruppo acquisisca il controllo di Papa John’s attraverso l’accumulo sul mercato aperto o altre tattiche senza pagare un adeguato premio di controllo.”
Schnatter ha intentato una causa per alcune disposizioni della poison pill, risolvendola l’anno successivo insieme ad altre controversie contro la società. Ha ridotto la sua partecipazione in Papa John’s a meno del 4% entro il 2020.
Netflix
Nel 2012, Netflix (NFLX) ha annunciato una pillola di veleno pochi giorni dopo che l’investitore miliardario Carl Icahn e i suoi affiliati hanno rivelato una partecipazione di quasi il 10%. La poison pill prometteva di diluire la partecipazione di chiunque acquisisse più del 10% del fornitore di servizi di streaming video, consentendo agli altri azionisti di acquistare due azioni al prezzo di una.
Nel rendere nota la loro partecipazione, gli affiliati di Icahn hanno suggerito che “Netflix potrebbe avere un valore strategico significativo per una serie di aziende significativamente più grandi”, aggiungendo che stavano “prendendo in considerazione modi per [Netflix] massimizzare il valore per gli azionisti”.
I fondi Icahn hanno criticato l’adozione di una pillola avvelenata da parte della società in un documento aggiornato sui titoli. “Qualsiasi pillola avvelenata senza un voto degli azionisti è un esempio di cattiva governance aziendale e… la pillola appena adottata da Netflix è particolarmente preoccupante a causa della sua soglia del 10% notevolmente bassa e discriminatoria”, hanno dichiarato.
La partecipazione di Icahn è stata successivamente ridotta e alla fine è stata venduta con un forte guadagno.
Perché si usano le pillole di veleno?
Le pillole velenose impediscono a un investitore attivista o a un potenziale acquirente di ottenere il controllo di una società quotata in borsa senza il consenso del consiglio di amministrazione della società. Le transazioni che prevedono il consenso del consiglio di amministrazione a una cambio di controllo in genere forniscono un premio significativo rispetto al prezzo di mercato per tutti gli azionisti, in contrasto con gli acquisti di azioni in transazioni di mercato che le poison pills cercano di scoraggiare.
Quali sono gli svantaggi delle pillole di veleno?
Le pillole avvelenate possono aiutare i dirigenti e i consigli di amministrazione già in carica e autosufficienti a vanificare i tentativi degli azionisti di estrometterli per migliorare le prestazioni dell’azienda. Di conseguenza, i consulenti di corporate governance raccomandano alle società di limitarne la portata e la durata, di assicurarsi che tali piani riguardino un obiettivo o una minaccia specifica e di prevedere una soglia di attivazione elevata.
Qual è il precedente legale delle pillole avvelenate?
Nel Delaware, dove sono costituite molte grandi società quotate in borsa, i tribunali hanno ritenuto che i consigli di amministrazione delle società abbiano un’ampia discrezionalità nel prevenire l’accumulo di partecipazioni di controllo, a condizione che la loro risposta sia proporzionale e basata sulla ragionevole percezione di una minaccia.
Il punto di partenza
Le pillole di veleno sono disposizioni che le società includono nelle loro emissioni azionarie per impedire a chiunque di acquisire una partecipazione di controllo. Di solito vengono fissate delle soglie di possesso azionario che fanno scattare l’emissione di altre azioni agli azionisti con uno sconto o gratuitamente.
Pertanto, le pillole di veleno riducono la partecipazione di un aspirante acquirente in una società, costringendolo a negoziare con il consiglio di amministrazione per ottenere la proprietà piuttosto che entrare con la forza attraverso il possesso di azioni.
